野村刘鸣镝：中美日不存在黑天鹅 短期波动不必焦虑

野村证券中国股票研究主管及首席股票策略师刘鸣镝

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  12月15日，野村证券中国股票研究主管及首席股票策略师刘鸣镝在野村2018年新年展望会上发言，刘鸣镝女士表示，野村研究认为，全球范围内中国企业是学习型的企业，研发投入高，不存在结构性“黑天鹅风险”；港股总体估值便宜，中国大型股指的海外收益低于日美水准；2018年风险在手机和互联网领域，认为消费板块是超配的，在金融板块是标配，在互联网板块是低配的。

  以下为发言摘要：

  刘鸣镝女士表示海外宏观和资本项下的问题研究是很有必要的，跳出中国看其他的发达和发展中国家，才能把中国搞清楚。

  刘鸣镝女士表示，美国的上市企业在2015年、2016年是加杠杆的，中国的杠杆在2015年、2016年是往下走的。同时也得出一些有意识的差异，第一，中国企业是学习型的企业，研发费用比收入增长快，是牺牲短期股东利益以得到将来高回报的一个模式，而美国则是借债做研发，同时提高分红，印度融资成本上升显著，而日本企业在研发和投资都没有很大的增加。

  此外，在2017年3、4季度做比较时，发现东北亚国家也爱学习；而南美则注重提高老百信的收入，在资本和研发开支上都不增加。这个差异的结论是不论是看一个人或者看一个公司，或者类比到一个国家，爱学习，会投资，会为将来做投资的这些公司，他的持续性会比较好。

  而印度、日本、美国和中国的这些国家上市公司的估值，市场不在意杠杆高，杠杆高我们的ROE，也就是股东的回报才会高。即便债务不可维持，但是通过学习提高生产力和效率、服务等更高的毛利和业绩可以使得债务不是特别可怕。

  其次，刘鸣镝女士指出中国女性在全世界拥有最高的就业率和劳动参与率，达到63%。而在全球20个最大的经济体里，沙特女生的劳动参与率是20%，印度是27%。这个类比的意义是表明在中国、日本、美国这样的国家的结构性特点不存在“黑天鹅说”的根源，因此不必每天对短期波动太过焦虑。

  第三，刘鸣镝女士强调，2018年港股依然很便宜，野村还是相当看到。明晟中国的股指，沪深300，也就是还有10%到15%的回报。由于业绩的提升，预期市场估值会相对稳定。

  通过与海外股指收益的比较发现，沪深300也好，明晟中国也好，它的海外收益在8%到12%比日经标普纳斯达克都低很多。野村认为会有竞争力的品牌继续提高内地的市占率的过程。

  关于2018年的风险：野村认为手机领域，尤其苹果公司iphone卖的不会如预期那么好；此外，从全球范围来讲，中国互联网企业估值都非常高。总体，野村认为消费板块是超配的，在金融板块是标配，在互联网板块是低配的。

  最后刘鸣镝女士还强调，五年下来，按2017年12月4号关场的价格，股指MSCI中国涨了85%，野村内部股票池涨幅147%。