金融开放提速：商业机遇与制度挑战

  中国经济和金融市场日益发展，赋予了金融对外开放的契机，也将反向促进中国本土金融市场发展，相应的金融体制改革深化，成为关键所在。

《财经》记者张威/文袁满/编辑

  外界关注多年的中国金融业扩大开放问题，在十九大之后有了确定答案。各种明确的政策信息表明，中国金融业开放在提速上加了一个挡位，这个挡位以放宽持股比例限制以及三到五年后完全取消为特征。

  此前，有关中国金融业开放的一揽子计划传闻甚多，直到11月10日，在美国总统特朗普访华之后的国新办吹风会上，财政部副部长朱光耀明确表示，单个或多个外国投资者直接或间接投资证券、基金管理、期货公司的投资比例限制放宽至51%，实施三年后，投资比例不受限制。

  中国还将取消对中资银行和金融资产管理公司的外资单一持股不超过20%、合计持股不超过25%的持股比例限制，实施内外一致的银行业股权投资比例规则；三年后将单个或多个外国投资者投资设立经营人身保险业务的保险公司的投资比例放宽至51%，五年后投资比例不受限制。

  至此，有关中国金融业开放新的一揽子计划亮相。而在观察者看来，有关金融业开放提速的政策信号，在十九大会议召开期间就有释放。中国人民银行行长周小川曾表示，金融市场准入会进一步对外开放，应该更全面地关注开放的内容。

  金融业开放提速，放开持股限制，似乎出人意料，却在预期之中。围绕开放的价值与风险，有关讨论和争议也还在进行中。

  早前，中国金融四十人论坛（CF40）主办的《2017·径山报告》就曾呼吁，应当落实准入前国民待遇和放松外资机构的持股比例，真正推动金融机构的开放，在持股比例、设立形式、股东资质、业务范围、牌照数量等方面对中外资机构一视同仁，为外资进入中国市场提供公平、公正的竞争环境。

  《2017·径山报告》认为，外资金融机构进入中国开展业务，就是中国的法人机构，接受中国监管部门的监管。这相当于是海外机构在中国金融业所做的直接投资，对金融稳定的含义与短期跨境资本流动不一样，所以当局应该按照内外资同等对待的原则。

  如今金融业加快开放，更多得益于中国经济的成长及由此而来的国际自信。中银首席经济学家曹远征向《财经》记者表示，随着中国经济的发展、成长，金融业开放的负面作用大大减少；此外，随着人民币国际化，中资机构的人民币能力和优势高于外资机构，这些都构成了金融业开放的契机。

  2016年中国银保证信四大金融子行业的大类数据显示，银行业资产总额232.25万亿元，保险业总资产15.12万亿元，证券公司总资产（不含客户资产）4.37万亿元，信托行业资产规模突破20万亿元，较2001年入市时增长十几倍甚至几十倍。

  业内人士普遍认为，在中国经济以及金融业快速发展的当下，金融业开放已经不仅仅是促进国内金融市场多元化，中资金融机构快速发展，对海外业务布局的需求也在日益增强。

  中国银行国际金融研究所研究员熊启跃向《财经》记者表示，此次对外开放更大程度上是为中资金融机构在海外市场获得更平等的经营环境争取空间。

  前波士顿咨询全球合伙人张越接受《财经》记者采访时表示，开放不是目的， 是一种发展手段。当下中国的发展，不应该就开放谈开放，而是具体回到中国经济发展的当下和未来。这样的开放举措对于促进金融行业的转型与发展有非常积极的意义。中国实体经济的开放已经在路上，中资企业国际化的步伐不断向前， 外资以各种形式参与到中国的发展中也不会止步， 中国经济需要能够应对这样的全球化趋势的金融体系。

  事实表明，中资金融机构并不需要警惕外资进来，而是要修炼内功、提升能力。开放反而会促进金融机构加强内功的紧迫感，改善公司治理机制，完善流程，进行金融创新。当然，开放带来的风险也不容忽视。

  突破开放瓶颈

  始于1978年底的改革开放政策，给中国金融业带来翻天覆地的变化。30多年后的今天，中国商业银行资产名列全球第一，交易所股市市值全球第二，私营部门债券市值全球第三。

  2016年底，14个国家和地区的银行在华设立分支机构，数量达1031 家，其中独资银行37 家，外国银行的分行与支行145家，总资产达到2.93 万亿。

  在保险领域，来自16 个国家和地区的境外保险公司在中国设立了57家外资保险机构，同时也有12家中资保险公司在境外设立了38 家保险类营业机构。

  证券业在中国加入WTO之后加速了开放速度，从设立办事处到参股合资，到2006年国内证券业基本完成了入世时的开放义务。

不过，证券业仍有较多限制性条件。

  一是持股限制，2012年前，外资持股基本限制在三分之一以下，2012年后虽提高至49%，但外资机构仍无法实现控股的目的；另一个是业务牌照的发放上，监管层的把控相当严格，国内中外合资券商除瑞银和高盛高华外，大部分只持有投行业务的牌照，较多在FICC 领域具有优势的外资金融集团无用武地。

  基金也是如此，公募牌照难得，私募牌照在2016 年《私募基金登记备案相关问题解答（十）》颁布之后放开，允许外资设立独资或控股私募基金。

  受限于牌照以及难控股制约，外资参与国内证券积极性也较低，截至2016 年，国内合资券商的数量仅剩7 家，业务经营水平在行业内均处于中下游的水平，一些外资机构股权已经陆陆续续退出。

  这也一度构成中国金融业开放困局，一方面中国逐渐释放金融业开放红利，另一方面，外资机构股权退出中国也并非只在证券行业。

  2009年1月，瑞银以8.35亿美元出售了其在中国银行1.33%的持股，实现近3.35亿美元的利润。随后，苏格兰皇家银行亦以8.35亿美元出售了持有的中国银行的34亿股。

  2013年5月，国际投行巨擘高盛集团通过场外大宗交易的方式，以每股5.47—5.5港元的价格出售了约15.8亿股中国工商银行H股，套现约11.2亿美元。同年，美国银行以14.7亿美元出售其持有的中国建设银行的剩余股份。

  保险也是如此，普华永道2011年曾做过一份关于合资寿险公司的报告显示，18位合资寿险公司受访者中有17位认为，合资双方曾有意向解除合资合作关系。截至目前，27家合资人身险公司中，仅有汇丰人寿、德华安顾人寿和复星保德信人寿未发生过股权更迭。

  熊启跃认为，外资撤离中国，很多是战略投资锁定期到期，兑现股票和财务投资收益，也有的是出于2008年金融危机后撤出海外市场的战略考虑。

  还有业内人士分析，外资不能融入国内本土文化；股权较低限制管理权以及盈利受限等也都是外资退出中国市场的主要原因。

  2016年在华外资银行实现净利润仅128亿元，同时，在华外资银行资产占银行业金融机构总资产的占比也在不断下滑，2016年降至1.29%，甚至低于刚刚加入WTO时的2%水平。

  某保险业内人士认为，增资困难、股东更迭、人事动荡，开始成为合资寿险公司的一种常态，比如，陆家嘴国泰人寿成立12年换了五任掌门，中韩人寿成立五年累计亏损近4亿元。

  张越表示，外资在中国金融体系的存在感微弱，业务拓展有点陷入恶性循环。这很可能与业务准入、拓展渠道限制有关，也与其自身的战略取向、经营管理方式有很大关系。很多外资金融机构相对集中的管理模式在应变本土特色上显得不够快、不够灵活，这些原因也是相互作用的。

  放开持股限制

  金融机构放开持股比例限制，被认为是外商进入中国新的商机。

  在中国金融业对外开放中，银行、证券、保险行业对外资的持股比例限制一直被国内外所诟病。长久以来，外资行与外资券商的持股比例限制为20%、49%，外资券商与寿险公司无法在国内设立独资公司。同时，合资券商牌照把控严格等问题也一度阻碍海外金融机构在中国发展。

  对于新的开放举措，朱光耀表示，中方是根据中共十九大报告做出扩大金融市场准入的措施，迅速制定时间表、路线图加以落实。

  “这一次将外商战略股份进一步扩大，之后取消股比限制，意味着外商有可能独资。股比扩大则意味着外资权益在合资机构中的控制权和管理权扩大,这也是此次金融业开放不同于以往的地方。”曹远征说。

  不过，熊启跃认为，对外资开放从目前看仍存在一定限制：比如增持5% 需银监会审批，虽然内外资采取一致策略，但从整体上看监管部门对于外资进入的节奏和力度仍有较大的裁量权。此外，同一机构只能控股一家银行，意味着在华设有子行的机构不能再控股中资银行，不能形成多家子行的组织架构。

  对中国金融业本身而言，外资引入的放开更多是挑战，但近年来中资金融机构整体的竞争力已经显著提高，外资限制的放开短期内不会对中国金融市场格局产生太大影响。

  “就保险行业而言，放开持股比例限制不值得担心，就像多年前保险行业开放至今影响极其有限。”某保险公司董事长向《财经》记者坦言。

  观察中国银行、证券、保险业开放不难发现，金融业开放的步伐一直都在加快。经过WTO之后，中资企业也认识到外资并非猛兽般可怕。以银行业开放为例，截至2016年底，外资银行总资产达到2.93 万亿，占国内银行业金融机构的比例仅为1.29%。

  业内人士认为，在经济发展初期阶段，外资金融机构的机会很大，包括吸引外国流动客户。而中国经济发展到了一定阶段，本币金融公司逐渐壮大，在企业纷纷走出去的背景下，机会更多的则是中资金融机构。从全球的情况来看，外国金融机构对本地业务的渗透率非常有限，特别是对个人客户，外资机构举步维艰。

  开放也带来了好处。通过开放引进国外的先进技术和先进经验，可弥补中国金融机构产品设计和产品提供等方面的不成熟。

  银行理财就来源于外资金融机构，其起源最早可以追溯至外资金融机构利用“存款+期权”的交易结构所创造的结构性存款。

  联讯证券认为，国内金融机构的实力也已经有了大幅度的提升，不用过度担忧海外金融机构会喧宾夺主，国内金融机构无立足之地，中长期来看，国内金融机构反而会在这种竞争中不断成长。

  韩国21 世纪初开始的第二次金融开放也给我们一定启示。当时，韩国银行业也引入了海外的战略投资者，并且放开了控股限制，希望借此改善国内金融服务的质量，但所引入的股东主要是投资基金，他们并不想长期稳健经营，而是想短期内转卖获利，因此并没有达到意向中的效果。

  联讯证券在研报中提醒，外资持股比例可以进一步放开，但股东的筛选引进机制不能放松，仍要挑选稳健长期持有的海外战略投资者，避免重蹈韩国的覆辙，保持国内金融机构的稳定。

  “这一次，金融业开放之路走得很快，但是外资不会大规模涌入。因为外资已经意识到中国金融机构竞争力已经与日俱增。”多为业内人士表达了一致的看法。

  张越认为，在业务上，开放能够提升市场竞争，激发各类市场主体的发展动力，快速弥补业务上的不足或空白。 在管理上，外资金融机构所积累的管理经验对于中国金融机构的转型也会越来越有参考意义。很长时间以来，中国金融体系的发展有很强的独特性，海外经验往往被诟病为“水土不服”。但随着中国经济与全球发展的互联互通，中国金融行业的发展逻辑与经营规则也会需要与全球主要市场能够交流对接。

  所以，对于本土金融机构而言，外资的进入既不是“狼来了”，也不是“无所谓”。张越表示，当前的开放会给金融行业带来实质性的新竞争力量，特别是在国内金融体系中相对还比较新、比较弱的领域中，例如资产管理、财富管理、交易银行业务等。一个更开放的市场，应该是一个更公平、更透明的市场。在这样的市场中，专业能力会越来越成为比拼的关键。对于本土金融机构而言，开放是又一个“照镜子”的机会：面对未来，自己走到哪儿了？赛道上如果来了新选手，自己又会在哪儿？

  熊启跃认为，从目前金融子行业的发展态势来看，银行业相对成熟，引入外资带来的影响较小。从监管政策来看，三个行业的开放规则并不一致。

  曹远征认为，评估过去几年的开放进程，中国保险业要比外国强，同时，随着中国人口老龄化，也应该大力鼓励保险发展。未来，保险开放的成功率比较大一些；银行则会逐步扩大；资本市场业务即使开放经纪业务，外资对市场的影响也不是想象那么大。

  外资机构进入中国，即使有了“国民待遇”，成功经营还是会需要能够积极利用中国本土的资源，与存量金融机构合纵连横，与本土的经济发展水乳交融。在展业的过程中，会有很多细节规则需要落实到位，开放政策才能被执行下去。此外，外资金融机构自己需要找到在中国的发展模式。

  “我个人认为决策机制和人才体系建设最重要。中国金融行业的独特性不会消失，本土的人做本土的事， 这个原则要落到实处。”张越说。

  本土市场挑战

  “扩大准入在国际中间存在对等问题，我给你准入你也要给我准入。所以，中国金融业开放政策也有利于中资银行走出去。”曹远征说。

  近年，中国金融业开放的同时，中资金融也一度加速海外布局，以银行为例，到2016年底，22家中资银行在海外63个国家和地区设立1353 家分支机构，其中一级分支机构达到了229 家。

  熊启跃认为，目前中资银行在海外发展还是面临一些显性或隐性的监管歧视。很多问题需要对等开放打开空间。

  所以，中国金融业开放不是重要的问题，关键中资金融机构要修炼自己的内功，提升自身的能力。从这个意义来讲，开放反而促进金融机构加强内功的紧迫感，改善公司治理机制，完善流程，进行金融创新，提供更多丰富金融产品。

  《2017·径山报告》也曾建议，鼓励金融机构“走出去”，应进一步放松对商业银行海外布局设点的限制，对新设二级机构只保留报备程序，无需审批，允许在母国和东道国的机构设立申请同时进行，避免相互等待、拖延时间。

  作为金融开放的一个项目，金融业开放极需要金融市场开放、人民币汇率以及资本项目可兑换相配合、辅助。

  一个国家的金融市场发展，是其金融开放的基础。金融市场发展越好，开放的负面影响就会小一些，开放就会更大一点，反过来金融开放也是金融市场发展的基础。

  花旗银行首席经济学家刘利刚指出，在某种程度上，这些开放政策表明中国金融改革和对外开放的侧重点开始发生变化，从推进人民币项下资本账户的开放和加速人民币国际化转移到强调国内金融市场开放的重要性。

  “金融监管改革是金融市场完善的一个办法，对金融市场完善和发展有积极帮助，从而也就坚决帮助对外开放。”曹远征说。

  中国分业金融监管模式的一个好处是，如果风险控制不住不会深入进行传递，但是，影子银行业务客观上已经贯通，那么监管就需要加强，尊重这个事实再进行穿透式监管，这就是综合监管。

  从年初资管大一统协调到11月国家金融稳定委员会成立，我国金融监管改革已然走在路上。“如果三个市场穿透，就变成真正的金融市场，进行交叉销售。那么，服务业准入定义就发生了变化，变成业务准入。”曹远征说。

  张越表示，开放会带来新的市场参与者、新的模式，对于金融体系而言， 这会激发活力，但也会注入更多的复杂性和不确定性。这样的金融体系会愈发需要一个有全局掌控能力的监管体系。当前改革正在建设这样的监管体系：建设金融稳定委员会这样的跨行业管理机构、完善金融监管的数据基础设施与工具、制定更有穿透性的管理规则等等。

  业内人士认为，相比而言，中国金融基础设施好于外国，中国所有交易都是登记结算的，这是最先进的管理办法，从这个程度上来说，金融基础设施在全世界都算是比较先进的。

  曹远征认为，中国经济以及金融市场日益发展，使中国获得了对外开放的契机，反过来对外开放促进中国金融市场发展。那么，中国金融体制改革、金融市场发展就成为核心问题，重点则是改革深化能否继续进行下去，包括利率市场化、汇率市场化、人民币可兑换、中国人民币国际化，上海金融市场建设国际金融中心建设也是最核心的。

  对于中资金融机构而言，提升内功就需要做好国际化业务，适应人民币国际化形式，促进人民币处理国际业务。但是能否通过外资进入促进中资机构走出去还有待实践检验，需要中国金融市场有强大的功能。

  高盛的核心竞争力在于美元是国际货币，高盛有关美元的业务就是国际业务，它能在外国市场利用优势抓住客户，发行股权债，这也是中国金融机构未来的考验，国内需要发展，更重要的是面向国际。而中国市场已经变成国际市场，国际市场包括人民币国际化和全球金融机构在上海的安排。

  曹远征分析，人民币进一步国际化，汇率问题就变成人民币利率问题了；中国金融市场发展能否建立完整的收益曲线，特别是国债收益曲线能建立起来，市场基准就有了，金融机构以这个基准服务，对有风险产品形成服务相接、前后连贯就是国际市场。

  人民币国际化、中美相互开放以及服务业准入已经为国际市场建立基础条件，中国的金融机构能不能在这个市场上跟外资金融机构同台竞技，就变成了重心，中资金融机构的挑战也不是本土客户，而是外资客户。

  曹远征分析，中国经过改革开放近四十年发展，逐渐强大，过去担心外资进入对国民经济的控制问题，这个担心几乎已经消除；第二，服务业开放可以促进中国金融市场改革深化，有利于中国金融市场变成一个国际化、规范的市场；第三，在一个规范的金融市场下，上海变成国际中心，同台竞技下，中资金融机构能不能利用市场优势变成一个国际化金融机构，这是问题的创新所在。

  （本刊记者韩笑、俞燕、实习生林淑怡对此文亦有贡献）