领子期权套期保值盈利实例剖析

作者：達之誠

领子期权（Collar Option）是进出口商在外汇兑换中为套期保值用得较多的、相对较简单的一种期权。假如某公司有外币（如美元）从海外入账同时需要换成本币的需求（比如说位于澳洲的出口商），为规避汇兑风险，就可用领子期权；这种情况的领子期权可以这样组合：买入一个看涨本币（澳币）的期权 (call)，保护价格在高位；同时卖出一个看跌本币（澳币）的期权(put)。这样该组合领子期权的风险在低位。

看涨期权的执行价格连线与看跌期权的执行价格连线，就像衣领的两片领子一样，故称领子期权。

任何期权都须首先明确标的物， 本例中的标的物是 AUD/USD。 行权价（strike rate, 或中文又称敲价，执行价，行使价）是通过协商、双方同意在期权合约中规定了的，买方行权时必须用的价格。

到期日是包括领子期权在内的所有期权中的一个重要概念或参数， 即期权有效期时段的最后一日。对于欧式期权而言，到期日是买方唯一可以行使权利的一天。而对于美式期权，只要价格对买方有利，买方可以在期权购入之后至到期日（含到期日）的任何一天行使权利。换种说法就是：欧式期权的买方在到期日前不可行使权利，只能在到期日行权；美式期权的买方可以在到期日当天或之前任何一日行权。可见，美式期权的买方“权利”相对较大， 而卖方风险相应也较大。作为对卖方承担相对大的风险的一种补偿，同样条件下，买方买入美式期权的价格（或期权费）相对会高些。

以下结合具体案例做分析：

上述领子期权详细说明：

1)买方提出要做单的日期为2020年5月25日（入仓日期），当日即期汇率0.653，所付期权费为零。

2)履约方式：欧式

3)共有12个到期日，第一个到期日是2020年7月30日，最后的到期日为2021年6月30日。

4)A方买进看涨澳元（看跌美元）的期权的敲价：0.675 （上领，或又称天花板 ceiling）

5)A方同时卖出看跌澳元（看涨美元）的期权的敲价：0.605 （下领，或又称地板 floor）

6)看涨澳元(Aussie Call)的每个到期日，如果AUD/USD高过0.6750，买方（A）可以行权交割。12个到期日如果全部执行交割，交割的总美元数为3000万美元，总澳元数为$44,444,449澳元。

7)看跌澳元（Aussie Put）的每个到期日，如果澳元兑美金低过0.6050，卖方（A）被迫行权，买方（B）则会选择行权交割。12个到期日如果全部交割的话，交割的总美元数为3000万美元，总澳元数为$49,586,772。

8)根据具体市场表现，对该领子期权的具体操作如下：

（A）到期日，倘若即期汇率在0.6750 之上，买方（A）可以在0.6750汇率获利交割，用250万美元在0.6750汇率买$3,703,704澳元。

（B1）任何时候，倘若即期汇率在0.6530（入仓时AUD/USD的即期汇率 ）之上，则买方大概率有浮赢，可以选择卖出整个领子期权合同，提前获利了结。

（B2）到期日，倘若即期汇率在0.6050 和 0.6750 之间, obligation free, 即买卖双方都无义务或被要求作任何事。

（C ）到期日，倘若即期汇率在0.6050 之下，则该领子期权的购买方（A方）必须在0.6050汇率，用US$2,500,000 兑换A$4,131,231澳元， 这是亏损交易。此即这合约的风险。当某个到期日不利（但往后可能有利）时，可以在外汇商（B）允许的情况下，将所要求的处于亏损状态的到期数额延期交割，冀望往后澳元兑美金汇价有所反弹，此操作可能会带来被Margin Call的风险。

C 本例获利的背景和因素（从A方角度看）

a)本合约在 B1 状态，在整个合约到期之前（2021年6月30日），分几次在获利丰厚状态下，已将合约全部提前卖掉套现。

b)做本合约的背景：A方（进出口商）有一看跌澳元，于2020年3月在AUD/USD 为0.5800左右现汇价格建仓过量卖出看涨期权合约（即看跌），在面对AUD/USD不断走高的背景下，担心此前所做过量对冲单亏损风险无限增大。有一种理念是：在亏损或面临较大亏损风险时，人们愿意承担或被迫承担多一些风险。于是情势所迫，A方决定为控制AUD/USD的进一步上行风险，并承担于0.6050之下的下行风险，做了这一“对冲合约”来对冲之前操作不当的、亏损前景挺大的所谓“套保合约”。

c)A方对AUD/USD的走势，在本已有判断走势的知识和经验的基础上，做了大量的信息收集分析，进行了不同模型比较，从而正确地判断和预测了AUD/USD走高的趋势。

d)从上例看来，该领子期权给A方带来了辉煌的战绩（丰厚的利润）：一是根据当时的信息判断，认为AUD/USD降到0.6050以下概率相对较小；同时期权组合中的卖出看跌期权，尽管离当时的0.6530入仓价格较远（风险缓冲为0.048， 或又称480点），所能获得的期权保费正好可以支付购买0.6750（获利距离是0.022， 也可以说是220点）所需的期权保费，整体领子期权的期权费为零。可见当时A方及聘请的期权交易专业团队足智多谋，以超精专业水平在期权市场成功抓住难得一见的Option Put-Call Skew 带来的大红利。

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